摘要：目前國內(nèi)許多評估機構(gòu)在使用收益法進行評估時，在“報酬率確定”這一方面存在的問題較多。本文結(jié)合目前評估報告中存在的問題，從相關(guān)概念到具體應(yīng)用，一層層對報酬率展開討論，并引用相關(guān)實例對其做出較為詳盡的詮釋。

關(guān)鍵詞：收益法、報酬率、探討

1收益法評估中常見的關(guān)于報酬率的問題

收益法是不動產(chǎn)評估方法中的一個很主要的基本方法，但收益法中各種參數(shù)的選取對于估價結(jié)果的影響可謂是失之毫厘謬以千里，尤其是對于報酬率的確定。目前國內(nèi)許多評估機構(gòu)在使用收益法進行評估時，在“報酬率確定”這一方面問題較多。現(xiàn)歸納如下：

1.1名稱混亂

在我們現(xiàn)行的報告中，在使用收益法進行評估時，關(guān)于報酬率的類似說法較多，有“還原利率”、“資本化率”等等。這些比率其實在概念上有細微的差別，就拿與房地產(chǎn)密切相關(guān)的“報酬率”和“資本化率”兩個概念來講：報酬率（Y）是一種折現(xiàn)率，是投資回報和所投入資本之比；資本化率（R）是房地產(chǎn)的某種年收益與其價格的比率。兩者既有相同也有不同，在不同的收益流模式下，兩者的關(guān)系也有一定差別。具體如下圖：

1.2方法單一

對于報酬率的確定，現(xiàn)行的報告中很多都是采用累加法，即以安全利率加上風(fēng)險調(diào)整值作為報酬率的方法。安全利率可選用同一時期的一年期國債年利率或中國人民銀行公布的一年定期存款年利率；風(fēng)險調(diào)整值應(yīng)根據(jù)估價對象所在地區(qū)的經(jīng)濟現(xiàn)狀及未來預(yù)測，估價對象的用途及新舊程度等確定。安全利率有取用標(biāo)準(zhǔn)，而對于風(fēng)險調(diào)整值，由于房地產(chǎn)種類多、市場動態(tài)變化快，需要估價師有較豐富的經(jīng)驗以及對當(dāng)?shù)氐姆康禺a(chǎn)市場有相當(dāng)程度的把握。

除了累加法，還有市場提取法、投資收益率排序插入法等等，而在現(xiàn)行的報告中卻較少使用。我們認(rèn)為采用市場提取法確定資本化率從理論上是較可靠的，因為它是建立在近期內(nèi)市場交易情況之上的，能較客觀地反映出當(dāng)前房地產(chǎn)市場的行情。

1.3取值隨意

關(guān)于取值隨意，在報告中的體現(xiàn)有如：同一項目中土地資本化率高于房地產(chǎn)綜合資本化率；同一區(qū)域同一時期相同類型物業(yè)的資本化率忽高忽低、不同類型物業(yè)的資本化率也會出現(xiàn)商業(yè)和工業(yè)相同的情況等等不勝枚舉。更有甚者，資本化率的確定完全是為了結(jié)果服務(wù)，在EXCEL中設(shè)定好公式，不斷試算資本化率，直到結(jié)果欄的數(shù)據(jù)與需要的結(jié)果相接近。

對于資本化率的影響因素是眾多的，比如：投資風(fēng)險、投資項目類型、收益期、投資發(fā)生時間、投資項目所面臨的市場環(huán)境等等。正常來講，同一房地產(chǎn)投資項目，收益期越長，收益越高，不確定的因素也越多，風(fēng)險越大，因此，資本化率越高；在同等條件下，商業(yè)、寫字樓、住宅、工業(yè)廠房類房地產(chǎn)投資的資本化率一般依次降低；而對于土地資本化率RL、建筑物資本化率RB和綜合資本化率RO，其三者的關(guān)系為RLOB。

2資本化率的相關(guān)概念

介紹資本化率的相關(guān)概念需要從兩大資本化方法說起，即直接資本化法和報酬資本化法。

2.1直接資本化法

直接資本化法可以一個步驟將單一年度收益期望估計值轉(zhuǎn)換成價值指示，轉(zhuǎn)換的方式是將年度收效期望值除以適當(dāng)?shù)馁Y本化率，或乘以適當(dāng)?shù)囊蜃?、乘?shù)。直接資本化法不需要區(qū)別資本返還和資本報酬。

直接資本化法的基本公式是：價值=收益/資本化率

直接資本化法可分析各種不同的收益流量，包括：凈經(jīng)營收益、自有資金收益、抵押貸款收益、土地收益、建筑物收益、出租人權(quán)益收益、承租人權(quán)益收益，各種資本化率需用在定義上相對應(yīng)的現(xiàn)金流量，如：綜合資本化率（RO）用于凈經(jīng)營收益；自有資金資本化率（RE）用于自有資金收益；抵押貸款資本化率（RM）用于抵押貸款收益；土地資本化率（RL）用于土地收益；建筑物資本化率（RB）用于建筑物收益；出租人權(quán)益資本化率（RLF）用于出租人權(quán)益收益；承租人權(quán)益資本化率（RLH）用于承租人權(quán)益收益。

2.2報酬資本化法

報酬資本化法是指用一適當(dāng)?shù)氖找媛驶蚍从惩顿Y收益模式的綜合比率，將一定周期的收益流量和再出售價值的未來利益轉(zhuǎn)換為現(xiàn)值。

使用報酬資本化法時，估價師應(yīng)該：①選擇適當(dāng)?shù)某钟衅?；②預(yù)測未來全部現(xiàn)金流量或現(xiàn)金流量模式；③選擇適當(dāng)?shù)氖找媛驶蛸N現(xiàn)率；④用一適當(dāng)?shù)氖找媛驶蚍从惩顿Y收益模式的綜合比率將未來利益轉(zhuǎn)換為現(xiàn)值。

在報酬資本化法中，常用到如下現(xiàn)金流量圖：

我們舉例如下：

某投資人2005年1月31日用200萬元購買一個房產(chǎn)，其中首付款80萬元， 銀行貸款120萬元。貸款期限25年，月供，年利率6%。從2005年2月1日至2010年1月31日月凈租金收入是9000元，租金收益保持不變。2010年2月1日該房產(chǎn)以360萬元的價格售出。求該項投資的自有資金的收益率（YE）和該項投資總收益率（YO）。

（1）求取YO，需要該項投資總的收益現(xiàn)金流。

考慮：1、2005年1月31日用200萬元購買一個房產(chǎn)；

      2、從2005年2月1日至2010年1月31日月凈租金收入是9000元；（年凈租金是108000元）

      3、2010年2月1日該房產(chǎn)以360萬元的價格售出；

（2）求取YE，需要該項投資自有資金的收益現(xiàn)金流

考慮：1、首付款80萬元；

      2、銀行貸款120萬元。貸款期限25年，月供，年利率6%。通過A=V[1-1/(1+i)n]，我們可以求得該投資人月供為7732元，則自有資金每年的現(xiàn)金流入為（9000-7732）*12=15216元；第五年末貸款余額為1079185元；

      3、2010年2月1日該房產(chǎn)以360萬元的價格售出；出售房產(chǎn)凈收益為3600000-1079185=2520815元；

通過以上示例，我們可以看出，不同的投資模式下會產(chǎn)生不同的現(xiàn)金流，由此產(chǎn)生的收益率或資本化率也不同。我國當(dāng)前的收益法評估實務(wù)中普遍存在的問題與資本化率的簡單選取有關(guān)。在實際操作中，應(yīng)根據(jù)不同房地產(chǎn)的類型、用途以及收益風(fēng)險情況，運用科學(xué)的方法確定資本化率，以保證房地產(chǎn)評估結(jié)果的準(zhǔn)確性。

3資本化率的取值（市場提取法）

我們認(rèn)為采用市場提取法確定資本化率從理論上是較可靠的，因為它是建立在近期內(nèi)市場交易情況之上的，能較客觀地反映出當(dāng)前房地產(chǎn)市場的行情。

市場提取法是利用與估價對象有類似收益特征的類似房地產(chǎn)的價格、凈收益等資料，選用相應(yīng)的計算公式，反求出資本化率。類似房地產(chǎn)實例的選取可參考市場比較法中選擇可比實例的要求，其中要特別注意收集與其成交價格對應(yīng)的同期的凈收益水平，即其同期的租賃價格和運營費用。

可以運用直接資本化法進行確定，即：R=A/V

也可以運用報酬資本化法，但是對估價對象及可比實例的現(xiàn)金流量要能夠做較為準(zhǔn)確的預(yù)測。

我們舉例如下：

1、 選擇某城市某區(qū)域中的一個片區(qū)；

2、 選擇物業(yè)的用途，如寫字樓；

3、 選擇時間點，即2013年某月某日；下表中前五年為過往的實際數(shù)據(jù)，后五年為根據(jù)之前租金和售價的變化規(guī)律做出的預(yù)測。

4、 確定收益流模式；這里我們采用了前五年租金收益逐年增長，第五年轉(zhuǎn)售的模式?？紤]房地產(chǎn)市場呈波動性，過長的收益年限或過久的年限后轉(zhuǎn)售，無論是租金還是售價，預(yù)測的難度都會隨之加大，數(shù)據(jù)誤差必然加大；年限過短則不能充分反映市場變化對收益率的影響。租金及售價均為客觀正常的市場數(shù)據(jù)。

其現(xiàn)金流模式如圖：

5、 下表中“時間”至“每平方米租金”欄按正常市場數(shù)據(jù)填寫，預(yù)測部分可參照長期趨勢法進行估算；

6、 IRR值可利用EXCEL表中的IRR函數(shù)，選取相應(yīng)的現(xiàn)金流；

7、 期初資本化率＝第1年凈現(xiàn)金流/購買總支出

8、 IRR分解租金占比＝1-轉(zhuǎn)售收入/（1+IRR）＾5/購買總支出

注：1、購買總支出包含了購入不動產(chǎn)時根據(jù)當(dāng)?shù)卣邞?yīng)繳納的相關(guān)稅費等；2、第5年的凈現(xiàn)金流等于租金收入加上轉(zhuǎn)售價值；

從上表中的收益流中我們可以看出：1、直接資本化法與報酬資本化法求得的結(jié)果有較大差異；2、該物業(yè)的租金收益報酬率較低，報酬率主要體現(xiàn)在期末轉(zhuǎn)售收益。

4結(jié)語

通過分析市場每一比較實例，通過直接資本化法可直接推算出資本化率，盡管報酬資本化法可以給出更精細的分析，但在市場價值評估時，如果用直接資本化法和報酬資本化法所求得的結(jié)果不同，估價師應(yīng)當(dāng)尋求支持其結(jié)論的市場證據(jù)，并以市場觀點進行解釋。

無論哪一種方法都存在優(yōu)點和缺點，房地產(chǎn)評估是科學(xué)與藝術(shù)的結(jié)合，估價人員在運用合理的公式、科學(xué)的方法確定資本化率的同時，還需要豐富的實踐經(jīng)驗以及對市場的熟悉和把握，盡可能的估算出最貼近市場的、合理的估價結(jié)果。

參考文獻

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